Birkaç ay öncesine kadar Merkez Bankası'nın piyasalarla paylaştığı genel görüşü, politika faizinin uzun süre yatay gideceği ama sonraki hareketin yukarı doğru olacağı şeklindeydi. Gerçi yıl içinde bunun zamanlaması sürekli değişti. Ocak ayı sonundaki 2010'un ikinci enflasyon raporunda kesin bir tarih belirtilmezken nisan sonundaki raporda 2010 yılının son çeyreği faizin yükselmeye başlayacağı dönem olarak ortaya kondu. Temmuz sonundaki raporda faiz artışı 2011 yılına ertelenirken ekim sonundaki yılın son raporunda ise piyasalar faiz artırımına 2011 yılının son çeyreğinden itibaren başlanmasının planlandığını okudular. Bir sonraki hareketin yönü hep yukarıydı. Sebepleri yeterince ikna edici olduğu için piyasalar da açıklamalara uygun hareket ettiler. Bütçeler bu tarihlerdeki faiz artışına göre yapılırken tahvil piyasası bu öngörüleri yansıttı. Ama sonra enflasyonun beklediğinden de iyi gitmesinden güç alan Merkez Bankası, aralık ayı ortasında birden konum değiştirdi. Piyasalar para politikasının artık sadece önceki enflasyon raporlarında kastedildiği gibi Merkez Bankası'nın enflasyon beklentisi doğrultusunda belirlenmeyeceğini öğrendiler. Para politikası artık finansal istikrarın tehdidi olarak görülen cari denge açığını ve bunun sebebi olarak görülen kredi genişlemesini de dikkate alacaktı. Gelişmiş ülkelerin merkez bankalarının ekonomilerini desteklemek için para basmaya başlamalarıyla birlikte yapısal sorunu olmayan, hızlı büyüyen ve riskinden çok daha yüksek kısa vadeli getiri imkânları sunan Türkiye'ye ciddi bir sermaye akışı olacağı görülüyordu. Böylece banka kredileri global kriz sonrasındaki hızlı artışına devam edecek ve cari denge açığı daha da yükselecekti. Türkiye "yatırım derecesinde" bir ekonomi olsa daha uzun vadeli bir finansmanla ekonomisini büyütebilecek ve böylece cari denge açığını daha kolay taşıyabilecekti. Ama rating şirketleri de ısrarla hızla artmakta olan cari açığa dikkat çekerek yatırım derecesinin önündeki engel olarak gösteriyorlardı. Merkez Bankası karşıdan seyretmektense risk alıp bir şeyler yapmak istedi. Özellikle kısa vadeli spekülatif fon girişinin iştahını azaltmak için politika faizini indireceğini açıkladı ve sonra da 50 baz puan indirdi. Bu, aslında daha 2 ay öncesine kadar piyasalara politika faizinin bir sonraki hareketinin yukarı olduğunu söylemekte olan banka için önemli bir riskti. Çok doğru anlatılabilmesi gerekiyordu. Faiz düşünce belki cari açığın artmasını sağlayan kaynakların kısa vadeli spekülatif kısmı azalacaktı. TL biraz değer kaybedecek ve ihracatçı nefes alacaktı. Ama aynı zamanda politika faizindeki düşüşün kredi faizlerine yansımasıyla kredi talebi daha da artabilir ve zaten canlı seyreden ekonomik aktivite daha da hızlanabilirdi. Buna karşı da bankaların mevduat maliyetlerini yükseltici munzam karşılık önlemleri devreye sokulurken tüketici kredilerine ek vergi getirildi ve denetim biraz daha sıkılaştırıldı. Bugün otoritelerin bu endişelerinin yersiz olmadığını söylemek pek mümkün değil. Kasım ayı sonunda yıllık cari açık 45 milyar $ oldu ve 2008 Ağustos ayındaki 49 milyar $'lık rekoruna çok yaklaştı. (Grafik 1) Yıl sonu itibarı ile de GSYH'nin % 6'sının üzerine çıkarak 2006 rekorunu kırması gayet mümkün. Öte yandan, yapısal sorunu olmayan ve üstelik bankacılık sektörü son derece güçlü ve düşük riskle yönetilen bir ekonomi için bu oranlardaki bir cari açığın finansal istikrara tehdit olduğunu söylemek de zor. Ama sonuçta ortada cari açığın daha önce 3 yılda geldiği büyüklüğe 1 yılda gelmiş olmasının verdiği rahatsızlık, rating şirketlerini ikna ihtiyacı ve finansmanın doğrudan yatırımdan ziyade kısa vade ağırlıklı borçlanmayla olduğu gerçekleri de var (bu kısa vade 1990'ların kısa vadesi değil ama neyse, kafaları karıştırmayalım). Ama şartlar değişmeye başladı Merkez Bankası risk alıp para politikası konumunu değiştirirken muhakkak ki spekülatif fon girişini caydırmak için 50 baz puan faiz indiriminin yeterli olacağını düşünmüyordu. Kısa vadeli faizi yeterince, belki 100-150 baz puan düşürürken bankacılık sistemini yeni ihtiyati tedbirlerle daha fazla dizginlemeyi öngörüyordu. TL'nin (sepet bazında) değer kaybı ve tahvil getirilerinin % 7'nin de altına inmesi piyasaların da faizin 50 baz puandan çok daha fazla inebileceğine inandığının göstergesiydi. Ama değişen bazı global koşullar bu planın öngörüldüğü kadar radikal uygulanmayabileceğini veya buna gerek de kalmayabileceğini gösteriyor. Bunlardan biri, Merkez Bankası'nın enflasyon tarafında en çok önem verdiği faktörlerden biri olan petrol fiyatlarının beklenenden çok daha olumsuz seyrediyor olması. Enflasyon baskısı artarken faiz indirmeye devam etmek kolay değil. 2010 yılında enflasyon tahmininde ortalamada varil başına 80 $ varsayımı haklı çıkmıştı ama bu yılın 85 $'lık varsayımına karşılık Brent petrolün varil başına fiyatı 100 $'a yakın seyrediyor. (Grafik 2) Özellikle petrolün en büyük tüketicisi olan ABD ekonomisine yönelik sinyallerin giderek iyileşmesi ve büyümenin hızlanacağı beklentileri diğer emtiaların yanında petrol fiyatlarını da yukarı taşıyacağa benziyor. Diğeri ise, gelişmekte olan ülkelerde giderek artan enflasyon baskıları neticesinde politika faizlerinin artış trendine girmesi. Büyük gelişmekte olan ülkelerde global krizin en çok şiddetlendiği 2008 Eylül ayından beri ortalama politika faiz seviyesi her ay düzenli bir şekilde düşerek % 7,5'tan % 4,5'a kadar inmişti ama 2010 Ekim ayından beri yükselişe geçti ve Türkiye ile ara kapanıyor. Aynı durum Türkiye'ye daha fazla emsal olabilecek Doğu Avrupa için de geçerli. Diğer bir deyişle, Türkiye'de faizin büyük gelişmekte olan ülke ortalamasına doğru inmesi birkaç ay önce gayet mümkün gözükürken şimdi aradaki fark gelişmekte olan ülkelerin faiz artırmaları nedeniyle kapanıyor. Bu ülkeler artan enflasyon baskısını faiz artışı ile dizginlemeyi, bunun para birimini değerlendirici etkisini de sermaye kontrolleri ile aşmayı daha doğru buluyorlar. Sonuç olarak para politikasındaki anlayış değişikliği bundan birkaç ay önce planlandığı kadar radikal olmayacak gibi gözüküyor.